發布時間：2022-11-21 12:45:17 人氣：
（原標題：恒立鉆具凈利驟增“精準”過線 向前股東低價承租廠房交易公允性遭拷問）
回顧歷史，2001年9月，中石化石油機械股份有限公司（以下簡稱“石化機械”）等20名股東共同申請設立武漢恒立工程鉆具股份有限公司（以下簡稱“恒立鉆具”）的前身武漢江鉆工程鉆具有限責任公司。2004年，石化機械對恒立鉆具進行了改制分流，恒立鉆具因此由國有改為私有，獨立發展。有趣的是，恒立鉆具至今或仍享受前股東石化機械的“照拂”。
其中，報告期內，恒立鉆具向石化機械子公司及向第三方租賃的廠房均位于石化機械廠區。承租同一地址的廠房，而恒立鉆具向石化機械子公司承租廠房的價格，卻僅為向第三方承租廠房價格的一半，恒立鉆具并因此遭到問詢。而恒立鉆具選取同廠區的蘇州新銳合金工具股份有限公司（以下簡稱“新銳股份”）承租同地段的價格，用于說明其價格公允。而抽絲剝繭之后，不僅新銳股份曾由石化機械及恒立鉆具設立，而且石化機械仍系新銳股份的大客戶，兩者或存千絲萬縷的關系。由此，恒立鉆具的問詢回復是否合理？
另一方面，恒立鉆具此次選取的北交所上市標準中，最低要求系其最近兩年凈利潤均不低于1,500萬元。2021年9月，恒立鉆具簽訂上市輔導協議啟動上市之路，而兩年前，即2019年，恒立鉆具的凈利潤僅達1,300萬元，2020-2021年凈利潤每年均超4,000萬元，恰好過線標準。而凈利潤暴增背后，恒立鉆具不僅收現比持續低于1且2021年處于失血狀態。除此之外，恒立鉆具的專利數量向后看齊、涉嫌“突擊”申請專利的情形，同樣值得關注。
此番上市，恒立鉆具擬在北交所上市，選取的上市標準為“市值不低于2億元，最近兩年凈利潤均不低于1,500萬元且加權平均凈資產收益率平均不低于8%。而2019年，恒立鉆具的凈利潤僅1,393.99萬元，到了2020年凈利潤卻驟增突破4,000萬元。反觀其后，恒立鉆具報告期內現凈利潤與經營性凈現金流背離“異象”。
1.1此次選取的北交所上市標準，要求其最近兩年凈利潤均不低于1,500萬元
據恒立鉆具簽署日期為2022年9月30日的招股說明書（以下簡稱“招股書”），恒立鉆具此番擬在北京證券交易所（以下簡稱“北交所”）上市，其選取上市標準為《北京證券交易所上市規則（試行）》第2.1.3條第一套標準，即市值不低于2億元，最近兩年凈利潤均不低于1,500萬元且加權平均凈資產收益率平均不低于8%。
在招股書中，恒立鉆具表示，根據可比公司的估值水平推算，預計發行時恒立鉆具市值不低于2億元；2020-2021年和2022年1-6月，恒立鉆具扣除非經常性損益前后歸屬于母公司所有者的凈利潤孰低分別為4,055.57萬元、4,600.59萬元、和1,263.01萬元，加權平均凈資產收益率（扣除非經常性損益前后歸屬于母公司股東的凈利潤孰低計算）分別為38.23%、29.81%、5.5%，符合上述要求。
即是說，恒立鉆具所選取的北交所上市標準中，最低要求系其最近兩年凈利潤均不低于1,500萬元。
據招股書，恒立鉆具主營業務是工程破巖工具的研發、設計、生產和銷售，同時為客戶提供刀具選型、定制化生產及售后維修等一體化服務，滿足客戶因地質環境和裝備機型的不同而對工程破巖工具提出的差異化要求。
據恒立鉆具新三板公告，2021年9月7日，恒立鉆具與長江證券承銷保薦有限公司簽訂上市輔導協議。
此次恒立鉆具所選取的北交所上市標準中，要求其最近兩年凈利潤均不低于1,500萬元。而2019年，恒立鉆具凈利潤尚不足1,500萬元，2020年凈利潤暴增，凈利潤突破4,000萬元。對于上述情形，恒立鉆具或“踩線”上市。
1.3 2019-2021年收現比持續低于1，凈利潤與經營性凈現金流背離
據招股書，2019-2021年及2022年1-6月，恒立鉆具的經營活動現金流入小計分別為1.07億元、1.09億元、1.24億元、0.55億元。同期，恒立鉆具的經營活動產生的現金流量凈額分別為2,176.88萬元、432.43萬元、-273.64萬元、-988.19萬元。
經《金證研》南方資本中心測算，2019-2021年，恒立鉆具收現比分別為0.74、0.7、0.57，持續小于1。且2021年及2022年1-6月，恒立鉆具的經營活動產生的現金流量凈額為負值，處于“失血”狀態。
可見，2019-2021年，恒立鉆具的收現比持續低于1。另一面，2020-2021年，恒立鉆具的凈利潤均超4,000萬元，然后兩年期末經營性凈現金流合計不過一百余萬元，加之同期恒立鉆具收現比持續小于1。至此，凈利潤與經營性凈現金流背離，恒立鉆具業績是否“紙上富貴”？
據招股書，恒立鉆具的同行可比公司包括冀凱裝備制造股份有限公司（以下簡稱“翼凱股份”）、上海神開石油化工裝備股份有限公司（以下簡稱“神開股份”）、德州聯合石油科技股份有限公司（以下簡稱“德石股份”）、洛陽九久科技股份有限公司（以下簡稱“九久科技”）。
據此，恒立鉆具稱其產品的綜合毛利率的趨勢與同行業可比公司基本一致，但絕對值高于同行業可比上市公司的平均水平，主要是由于恒立鉆具產品定制化程度較高，產品定價中包含了材料選配、設計選型等軟服務。
可見，2019-2021年，恒立鉆具的綜合毛利率水平均高于可比上市公司的毛利率均值。
不難發現，2019-2021年及2022年1-6月，恒立鉆具的管理費用率低于同行業可比公司均值。
對此，恒立鉆具表示，其管理費用率明顯低于同行業可比公司，主要是由于其實行扁平化管理，管理人員較為精干造成。恒立鉆具的管理人員穩定且數量遠小于可比公司，總體薪酬占營業收入比重相對較低。且恒立鉆具對費用建立了嚴格的報銷制度，各項管理費用控制較好。因此，其管理費用率低于可比公司具有合理性。
據招股書，2019-2021年及2022年1-6月，恒立鉆具的銷售費用總額分別為1,099.88萬元、953.66萬元、1,011.74萬元、438.37萬元，占當期營業收入比例分別為7.65%、6.11%、4.67%、4.57%。其銷售費用占營業收入的比例較低，主要系恒立鉆具的銷售渠道與銷售客戶均保持相對穩定導致。
據恒立鉆具分析，2019-2021年及2022年1-6月，恒立鉆具的銷售費用略低于可比公司平均水平，主要是其規模及人員配置差異導致。恒立鉆具的銷售費用中職工薪酬占比較高，可比公司中，除新三板掛牌公司九久科技銷售人員較少外，其他上市公司銷售人員數量遠高于恒立鉆具。恒立鉆具的主要客戶為國內大型施工企業，客戶穩定且粘性較高，客戶維護成本及開拓成本相對較低，其通過優化精簡銷售崗位人員、建立嚴格的費用報銷制度，將銷售費用控制在相對較低的水平。
上述情形看出，在恒立鉆具此次選取的北交所上市標準中，最低要求系其最近兩年凈利潤均不低于1,500萬元。2021年9月，恒立鉆具簽訂上市輔導協議啟動上市之路，而兩年前，即2019年，恒立鉆具的凈利潤僅達1,300萬元，2020-2021年凈利潤每年均超4,000萬元，恰好過線標準。而凈利潤暴增背后，恒立鉆具收現比持續低于1，凈利潤與經營性凈現金流背離。不僅如此，2019-2021年，恒立鉆具毛利率高于同行平均水平，而管理費用及銷售費用率反而低于同行均值。
創新能力可為企業發展提供源源不斷的動力，其中研發投入、專利數量及質量對于企業創新能力的提高和發展或至關重要。而此番上市，恒立鉆具面臨研發投入占比走低、涉嫌“突擊”申請專利的窘境。
據招股書，恒立鉆具高度重視研發創新工作，堅持以技術創新推動其發展。每年投入大量人、才、物用于產品研發創新。經過多年的研發持續投入，自主研發經驗積累，對材料研發、滑動軸承設計、金屬密封技術、合金冷鑲技術、裝配技術等核心技術的深度研發、創新和應用。
可見，2019-2021年，恒立鉆具的研發投入占比逐年下降且低于同行均值。
截至招股書簽署日2022年9月30日，恒立鉆具共擁有26項專利權，其中發明專利4項、實用新型專利22項。
需要說明的是，由于恒立鉆具選取的同行業可比公司的年報中未披露其擁有的專利信息。因此，此處僅選取同行業可比公司的母公司專利數量進行對比。
據國家知識產權局，截至2022年11月6日，冀凱股份母公司共擁有9項專利權，其中發明專利4項；神開股份母公司共擁有442項專利權，其中發明專利49項；德石股份母公司共擁有53項專利權，其中發明專利7項；九久科技母公司共擁有37項專利權，均為實用新型專利。
可以看出，除了冀凱股份母公司，恒立鉆具持有的專利數量低于其他同行業可比公司。
不僅如此，恒立鉆具2021年及以后申請的專利數量，占申請專利總數的比例超五成。
據招股書，在恒立鉆具已獲授權的26項專利中，申請于2014-2022年的專利數量分別為4項、4項、0項、0項、0項、2項、2項、11項、3項。
根據《金證研》南方資本中心測算，恒立鉆具已獲授權的專利中，申請時間在2021年以及2022年1-9月的專利數量為14項,占恒立鉆具已獲授權專利總數的53.85%。對于2021年開啟上市計劃的恒立鉆具而言，其或“突擊”申請專利。
可見，恒立鉆具自稱高度重視研發創新工作，自2018年起被認定為高新技術企業背后，2019-2021年期間，恒立鉆具的研發投入占比還逐年下降且低于同行均值，且截至2022年11月6日專利數量行業墊底。對于2021年開啟上市計劃的恒立鉆具而言，其超五成授權專利涉嫌“突擊”申請取得。
三、向前股東低價承租廠房遭問詢，稱與前股東昔日企業兼客戶價格一致合理性存疑
事在是非，公無遠近。作為承租方，恒立鉆具長期租用昔日股東的廠房作為生產基地，同時還向另一企業承租同樣位于該廠區的廠房。而對比之下，恒立鉆具對原股東的租金低于另一企業的租金。
3.1國有企業石化機械是恒立鉆具創始股東之一，2004年前曾是其控股股東
據恒立鉆具簽署日期為2016年2月4日的公開轉讓說明書（以下簡稱“公開轉讓說明書”），2001年9月，20名股東共同申請設立武漢江鉆工程鉆具有限責任公司（恒立鉆具前身，以下簡稱“江鉆有限”），其中江漢石油鉆頭股份有限公司（中石化石油機械股份有限公司的曾用名，以下簡稱“石化機械”）的認繳出資額為350萬元，出資比例達87.5%。至此，江鉆有限成為石化機械的控股子公司之一。
2004年底，江鉆有限進行改制，江鉆有限的股東石化機械將其持有的19%股權轉讓給其下屬子公司股權轉讓給上海隆泰資產管理有限公司（以下簡稱“上海隆泰”），另外68.5%股權按經評估的凈資產值作價轉讓給余立新、杜衡、唐莉梅、孫小鷗等26名參與江鉆有限改制的職工。
2004年12月30日，江鉆有限完成該次股權轉讓的工商登記，其中石化機械的子公司上海隆泰認繳出資額為76萬元，出資比例為19%。
2006年11月21日，江鉆有限召開第三次股東會，決議上海隆泰將其所持有的江鉆有限19%股權轉讓給余立新、杜蘅。
2006年11月30日，江鉆有限完成此次股權轉讓的工商登記，至此石化機械不再持有恒立鉆具前身江鉆有限的股權。
即國有企業石化機械系江鉆有限的創始股東之一，在2001年9月至2004年12月期間為江鉆有限的控股股東。2004年12月江鉆有限進行改制，石化機械降低對江鉆有限的持股比例。直至2006年11月30日，石化機械不再持有江鉆有限的股權。而且，江鉆有限也通過改制，從國有控股企業變為民營企業。
3.2 2019-2021年，石化機械子公司均為恒立鉆具第一大外協供應商
據招股書，2019-2021年及2022年1-6月，石化機械的全資子公司中石化江鉆石油機械有限公司潛江制造廠（以下簡稱“石化機械潛江制造廠”）系恒立鉆具的第一大外協供應商。該外協項目為熱處理，同期，恒立鉆具對石化機械的采購金額分別為201.62萬元、260.22萬元、258.61萬元、121.36萬元。
經測算，2019-2021年及2022年1-6月，恒立鉆具對石化機械的累計采購額達841.81萬元。
對此，恒立鉆具稱，其于2019-2021年及2022年1-6月委托石化機械進行熱處理加工的交易金額占同類外協采購比例較高，分別為69.9%、60.37%、53.2%、70.12%。主要系石化機械熱處理加工工藝成熟，且距離恒立鉆具生產基地較近，雙方形成了值得信賴的長期合作關系。
據恒立鉆具簽署日期為2022年9月30日的關于恒立鉆具向不特定合格者公開發行并在北交所上市申請文件審核問詢函的回復（以下簡稱“審核問詢回復”），2019-2021年2022年1-6月，恒立鉆具存在向石化機械及旗下子公司采購油用牙輪鉆頭產品的情形，系基于恒立鉆具客戶配套采購需求產生的零星采購，各期交易金額分別為42.96萬元、29.58萬元、36.11萬元、374.75萬元。
簡言之，石化機械系恒立鉆具的前股東。而在2019-2021年期間，石化機械子公司一直系恒立鉆具的第一大外協供應商，累計采購金額達840萬元。
3.3生產基地租賃自石化機械潛江制造廠、昊江機械，租用廠房位于石化機械廠區
據招股書，恒立鉆具潛江制造基地所使用的廠房為租賃取得，分別租賃自石化機械潛江制造廠和湖北昊江機械有限公司（以下簡稱“昊江機械”），租賃廠房均位于石化機械廠區。恒立鉆具所有產品和服務均在該租賃場所完成生產，其主營業務收入、利潤均來自于該租賃場所。
此外，恒立鉆具自設立以來除短暫搬遷至武漢生產外，一直租賃位于石化機械廠區的廠房進行生產，恒立鉆具與出租方長期保持良好的合作關系，未發生過解除合同的情形，恒立鉆具無法持續租賃的可能性較小。
換言之，自設立以來，恒立鉆具長期租用石化機械廠區的廠房。且報告期內，恒立鉆具向石化機械潛江制造廠和昊江機械租賃的廠房均位于石化機械廠區。
然而蹊蹺的是，同樣是位于石化機械的廠房，恒立鉆具向石化機械子公司租賃廠房的租金單價僅為昊江機械的一半。
據招股書，石化機械潛江制造廠作為出租方，與恒立鉆具的合同金額87,473.4元/年，面積為1,041.35平方米，房屋坐落于潛江市廣華設備庫，用途為廠房。
經《金證研》南方資本中心測算，恒立鉆具向石化機械潛江制造廠租賃的廠房的租金單價為0.23元/平方米/天。
而昊江機械作為出租方，與恒立鉆具的合同金額115,920元/年，面積為690平方米，房屋坐落于潛江市廣華昊江工模鍛車間旁的偏廠房及電焊間，用途為生產車間和庫房。
經《金證研》南方資本中心測算，恒立鉆具向昊江機械租賃的廠房的租金單價為0.46元/平方米/天。
需要說明的是，昊江機械、石油機械潛江向恒立鉆具出租房屋屬于轉租，未取得房屋產權人石化機械的書面轉租許可。根據《民法典》，承租人未經出租人書面同意轉租的，出租人可以解除合同。昊江機械向恒立鉆具轉租房屋已超過3年、石油機械潛江向恒立鉆具轉租房屋已超過2年，期間房屋產權人石化機械未主張過解除合同。
由上可知，報告期內，出租的廠房地址同樣位于石化機械的廠房，出租方石化機械潛江制造廠的租金單價僅為昊江機械的一半。
3.5問詢回復稱其與新銳股份承租同地段房屋的租金單價一致，廠房租賃價格公允
據審核問詢回復，證監會要求恒立鉆具說明與石化機械及子公司交易價格的公允性。
而恒立鉆具稱報告期內，其承租石化機械潛江制造廠房屋的租金單價為0.23元/㎡/天，根據《關于蘇州新銳合金工具股份有限公司首次公開發行并在科創板上市申請文件審核問詢函回復》，新銳股份承租的同地段房屋單價為0.23元/㎡/天，與恒立鉆具租賃價格一致，租金定價公允。
此外，恒立鉆具生產過程中不涉及重大污水排放，產生的少量生活污水依托石化機械潛江制造廠現有化糞池和污水處理站處理后排放，相關費用已包含在上述房屋年租賃費中。
值得一提的是，據新銳股份簽署日期為2021年10月21日的首次公開發行并在科創板上市招股說明書（以下簡稱“新銳股份招股書”），新銳股份向石化機械租賃的房屋地址為潛江廣華前進路，面積為7,107.83平方米，租賃用途為生產、辦公。
即是說，恒立鉆具稱其與同廠區的新銳股份皆向石化機械及其子公司租賃廠房，且租金單價一致，皆為0.23元/㎡/天，因此其與石化機械及其子公司的廠房租賃交易價格公允。
3.6 2005年，石化機械的公司新銳合金與恒立鉆具共同設立新銳股份
據新銳股份簽署日期為2015年10月30日的公開轉讓說明書（以下簡稱“新銳股份公開轉讓說明書”），2005年8月25日，蘇州新銳工程工具有限公司（新銳股份前身，以下統稱“新銳股份”）系由蘇州江鉆新銳硬質合金有限公司（以下簡稱“新銳合金”）及武漢江鉆工程鉆具有限責任公司（恒立鉆具前身）共同出資組建，注冊資本為2,000萬元。其中，新銳合金的出資額為1,800萬元，出資比例為90%，恒立鉆具的出資額為200萬元，出資比例為10%。
2006年1月20日，新銳有限召開股東會并作出決議，同意恒立鉆具將其持有的10%股權轉讓給新銳合金。2006年1月26日，恒立鉆具與新銳合金簽訂《股權轉讓協議》。
據石化機械2006年年報，2006年石化機械的控股子公司上海隆泰完成了8家公司清理工作，其中包括昊江機械、新銳合金、江鉆有限（恒立鉆具前身）。且新銳合金的出售時間為2006年12月30日。
即是說，2006年12月之前，新銳股份的創始人之一新銳合金，是石化機械的公司。
由此不難看出，新銳股份實際上系石化機械的公司與恒立鉆具共同創立的企業。
除此之外，新銳股份的控股股東、大部分董監高及核心技術人員亦來自于石化機械。
據新銳股份招股書及其公開轉讓說明書，截至該招股書簽署日2021年10月21日，除去獨立董事，新銳股份的董事、監事、高級管理人員、核心技術人員共14人，分別為吳何洪、周玉平、袁艾、張俊杰、劉勇、季維遠、帥柏春、余立新、劉國柱、譚文生、楊漢民、陸慶忠、李寧、周偉。
由上可知，2005年，石化機械的公司新銳合金曾與恒立鉆具共同設立新銳股份。且新銳股份大部分董監高和核心技術人員，皆來自于石化機械，二者關系或“不一般”。
不僅如此，石化機械作為新銳股份大客戶，還曾與新銳股份共同研發專利，建立技術研發平臺。
3.7 2018-2020年石化機械系新銳股份前五大客戶，累計貢獻超億元營收
據新銳股份招股書，石化機械及其控制企業系新銳股份2018-2020年的前五大客戶，新銳股份對其的銷售額分別為3,579.17萬元、4,492.83萬元、2,735.8萬元。
經計算，2018-2020年，新銳股份對石化機械及其控制的企業的銷售額累計達1.08億元。
據新銳股份公開轉讓說明書，新銳股份通過與石化機械進行技術合作，建立技術研發平臺。
值得注意的是，新銳股份存在一項發明專利為“一種三相結構硬質合金及其制備方法”，授權專利號為6.6，申請日為2017年9月27日，專利權人系新銳股份子公司和石化機械。
即是說，石化機械除了系新銳股份的前五大客戶外，2017年新銳股份曾與其共同研發并取得專利授權，二者或關系匪淺。
上述情形不難看出，報告期內，恒立鉆具向石化機械潛江制造廠和昊江機械租賃的廠房均位于石化機械廠區。然而出租方石化機械潛江制造廠的租金單價僅為昊江機械的一半。證監會要求其說明與石化機械及其子公司交易價格的公允性。對此，恒立鉆具稱其與新銳股份承租同地段房屋的租金單價一致，價格公允。
而恒立鉆具對比租金選擇的對象新銳股份，或與恒立鉆具頗有淵源。2005年，石化機械的公司新銳合金與恒立鉆具共同設立新銳股份。且石化機械除了系新銳股份的前五大客戶外，2017年曾與新銳股份共同研發并取得專利授權，二者或關系匪淺。選取新銳合金為其廠房租賃價格對比對象是否合理？以此說明向前股東石化機械租賃廠房的價格具備公允性能否令人信服？前股東石化機械是否為其承擔廠房租賃成本？猶未可知。
風之積也不厚，則其負大翼也無力。此番上市，在資本市場的“磨礪”下，恒立鉆具或將迎來者的“用腳投票”。
證券之星估值分析提示長江證券盈利能力一般，未來營收成長性一般。綜合基本面各維度看，股價偏低。從短期技術面看，近期消息面一般，主力資金有流出跡象，短期呈現震蕩趨勢，市場關注意愿一般。更多
證券之星估值分析提示石化機械盈利能力較差，未來營收成長性良好。綜合基本面各維度看，股價偏高。從短期技術面看，近期消息面一般，主力資金有介入跡象，短期呈現震蕩趨勢，市場關注意愿一般。更多
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